策略联盟恒力石化2025年上半年营收和净利润双双下跌, 投资规模也在下降

我们有好长时间没有看过恒力石化的财报了，听说他们所在的集团成为新发布的民企500强排名中的探花，我们今天就来再看一下吧。恒力石化股份有限公司（股票简称：恒力石化）是世界500强企业恒力集团的核心上市子公司，于2016年成功登陆国内资本市场,在上海证券交易所主板上市。

恒力石化主营业务涵盖石油炼化、石化、芳烃、PTA、民用涤纶长丝、工业用涤纶长丝、工程塑料、聚酯薄膜和热电等产业领域，分别在苏州、大连、宿迁、南通和营口等五地建立了大型产业基地。

2025年上半年，恒力石化的营收同比下跌7.7%，虽然2023年上半年也出现过下跌，全年还是能增长，但持续这样的上半年做“俯卧撑”，实际上说明，在其2022年营收规模超过2200亿元之后，增长就很慢了，甚至可以说是停滞了。

只有“炼化产品”在同比增长，“PTA”和“聚酯产品”等都在下跌；从2019年“炼化产品”成为第一大业务以来，其占比总体呈增长趋势，差不多从占比三成向占比一半在过渡。

境内外市场都在下跌，境外市场跌幅更大，占比重新跌入10%以内，由于其经营规模庞大，加上运输成本等影响，恒力石化短期内仍然要以国内市场为主。

2025年上半年的净利润同比下跌了近1/4，高于同期营收跌幅。从2021年盈利达到夸张的155亿元峰值后，最近三年半的表现都不是太好。就算当年是行业大繁荣，本轮回调的幅度也过大，时间也过长了。

分季度来看，2023年的各季营收波动偏大，2024年就相当稳定了，这两年都只有一个季度出现营收同比下跌。2025年的两个季度都出现营收同比下跌，二季度的跌幅较大，其营收和净利润都是最近十个季度中最差的表现。

毛利率的季度间波动也是比较大的，但恒力石化有“税金及附加”的影响，因为其“炼化产品”部分涉及消费税，其波动也比较大，毛利率高的季度一般也有“税金及附加”偏高的现象。实际上高出来的毛利率，很多时候就是要多交的消费税。

每个季度的主营业务都能盈利，盈利空间的波动并不算大，大体上都有三四个百分点的盈利空间，盈利能力实际上是比较强的。2025年上半年的两个季度，主营业务盈利能力并没有明显的不同。

毛利率在2019年达到峰值，持续下跌三年后，在2022年触底，最近两年半的毛利率在11%左右波动，2025年上半年有增长的趋势，但仍然没有脱离这一区间。

销售净利率与毛利率的距离保持得并不好，比如2025年上半年的毛利率比2024年增长了2.1个百分点，而销售净利率反而下跌了0.1个百分点。按理说，这种传统行业的期间费用等相当稳定，就算有营收下跌的影响，也不会导致如此大的波动。实际上就是前面已经说过的，“税金及附加”等影响比较大。

2019-2021年，恒力石化的“葵花宝典”（净资产收益率高于毛利率）绝招威力相当猛，当时被称为“化工茅”，2023年和2024年也是有“葵花宝典”（净资产收益率高于毛利率）绝招的，只是威力大不如前，算是勉强能发出来吧，而2025年上半年就已经发不出来了。不过，除了2022年算及格水平之外，其他年份的净资产收益率至少都是优秀级的水平。

2025年上半年“炼化产品”的毛利率同比增长，仍然是毛利率最高的业务，“PTA”和“聚酯产品”的毛利率都在下跌，特别是“PTA”的毛利率已经相当低了。

境内市场的毛利率有所增长，境外市场却在低位继续大跌，境外市场已经成为鸡肋业务，可以作为平衡内销市场的补充，几乎不可能靠该市场来赚钱。

按年度看的主营业务盈利空间，在2021年接近10个百分点，形势大好；2022年暴跌至不到2个百分点，导致这一变化的原因主要是毛利率暴跌，还有“税金及附加”增长的影响。2023年以来，主营业务盈利空间都为3-4个百分点，其中“税金及附加”的影响越来越大，2025年上半年首次占到营收的4%以上。

期间费用占营收比在4%左右，从2022年达到3.5%之后，已经持续上升了两年半，可以说，这两年半的营收增长应该是不及预期的，费用已经按计划列支了，计划中的营收规模却未能全部完成。期间费用中财务费用的规模和占比过半，这是大量靠银行贷款来发展的代价，不仅是恒力石化，大多数的大型企业都是如此。

在其他收益方面，每年都有不低的政府补助，但也有金额较大的“资产减值损失”（主要是“存货跌价损失“），只有2022年出现了大额的净损失，其他年份都有不错的净收益。我们没有放图出来，但2025年上半年的净收益较2024年上半年下降了1.6亿元，这对净利润的下跌幅度比同期营收更大起到了一定的影响。

“经营活动的现金流量净额”表现很好，只是每年的固定资产类投资规模也很大，弄得经常都需要净融资来补充资金。如果考虑到如此大规模的投资，这几年的营收增长变慢，甚至出现下跌，就可以说是靠上装置和产能的拉动模式，已经遇到了较大的阻力。2025年上半年的固定资产类投资规模大幅下降，或许就是看到了这种情况，在短期内很难扭转，有意进行的调整。

“经营活动的现金流量净额”大大高于净利润的主要原因是折旧回收资金较大，2024年的折旧规模为100亿元，2025年全年可能会超过110亿元。前两年降低存货占用也起到了一定的作用，应收和应付项目的影响，在近几年已经不是特别大了。

2025年上半年末的固定资产和经营性长期资产开始下降，原因就是投资不及当期折旧。由于其在建工程的规模还高达362亿元，短期内固定资产投资大幅下降的可能性不大。但从长期看，可能是需要认真考虑以前的发展模式了。

恒力石化的长短期偿债能力看起来都不强，其总资产是近3000亿元的庞大规模，巨型企业的偿债指标比中小型企业可以适当低一些，其经营活动的造血功能也很强，财务战略方面一直都相对激进，这是其长期可以发挥“葵花宝典”（净资产收益率高于毛利率）绝招的重要条件。现在的市场增长变慢，其实也没有必要，实际上也没有能力进行太大的”去杠杆“调整，但却不太适合继续再加杠杆了。